外汇储备兼具对外支付和缓冲外部冲击的双重功能，使得其规模估算一直是困扰理论界和决策层的重大难题，不同经济环境和政策安排下，结论往往相差甚远。外汇储备是一国持有的外国货币。本书以货币功能为理论出发点，从外汇储备需求和储备货币供给的角度，对外汇储备和国际货币体系的历史演进进行了全新梳理，利用当前国际上宏观经济分析主流方法（DSGE模型），对不同开放条件下中国的外汇储备规模进行了合理估算，进而以本**一体化的视角对货币内外量价目标（“货币数量+汇率”与“利率+外汇储备”）交叉换位的中国货币调控方式转型进行了深入讨论，并对外汇储备在预期管理和宏观审慎政策中的作用、人民币国际化、外汇市场发展与“藏汇于民”的政策选择等问题进行了全面分析。本书不仅能对近期我国汇率和外汇储备的争论有所启发，更对深化利率和汇率市场化改革，更好实现经济新常态下的高质量发展具有非常重要的借鉴意义。
改革开放三十多年来，中国之所以能够实现年均增长率近10%的增长奇迹，一个重要经验就是采取了渐近双轨制的改革策略。中国各方面情况千差万别，决定了我们在改革中只能“摸着石头过河”。为了顺利推进改革，只好在边际上做文章。在不触及既有部门利益的同时，在增量上引入市场竞争机制，使具有效率的市场化部门份额逐步扩大，通过量的不断累积，最终达成质变，打破既定格局并实现完全的市场化。无论是商品价格放开，还是要素价格市场化（特别是利率这一金融要素的核心价格），都采取了类似的帕累托式渐进改革方案。
不过，随着中国经济进入新常态，我国各领域改革进入了“深水区”，对改革也提出了更高的要求。特别是当前各方利益错综复杂，各类矛盾相互交织，各种新问题层出不穷，明确改革目标并选取恰当的改革路径，反而成为一件并不容易的事情。如今，外汇领域改革就面临这样的问题。
长期以来，规模庞大的外汇储备一直是困扰我国货币政策当局和经济平稳发展的重要因素，外汇储备的成本也被认为超过了收益。但是，在2015年811汇率形成机制改革后，由于一度出现较大规模的资本外流，外汇储备明显相应下降，外汇储备是否充足引起了各方的关注，社会上甚至出现了“保外储”，还是“保汇率”的争论。因此，陆磊及其合作者的这项研究，可谓非常及时。
不过，显然作者最主要的目的并不是回答外汇储备是否充足这样的社会热点问题。从内容上来看，全书具有以下非常鲜明的特色：
一是这项研究显示出作者具有扎实深厚的理论功底。此项研究从一开始就从货币功能的角度出发，对外币形态的外汇储备的性质进行了深入的剖析，进而从国外货币（外汇储备）供给和需求的角度，对将近二百年的外汇储备的历史变迁，进行了全面的梳理和总结，这也为我们理解国际货币体系的演进提供了一个崭新的视角。同样，也正是基于货币功能和外汇储备性质的讨论，作者对中国的最优外汇储备规模进行了估算。整个研究理论基础扎实，前后逻辑一致，推理过程严谨，结论稳健可靠，明显优于国内很多泛泛的定性讨论。
二是采用当前国际主流的宏观经济学研究方法，估算结果科学可靠。外汇储备最优规模的估算研究有着很长的历史。作者从货币功能的角度，对各种方法的利弊进行了全面的讨论。在此基础上，作者采用了动态随机一般均衡模型（DSGE）这一目前国际主流的宏观经济研究方法，对中国最优外汇储备规模进行了估算。与其他方法相较而言，DSGE模型不仅更为科学可靠，还能够对不同汇率和资本账户安排的社会福利效果进行规范分析，这对今后中国金融部门的对外开放具有非常重要的政策指导意义。
陆磊，中国人民银行金融稳定局局长，经济学博士，二级研究员。1995年起先后任职于中国人民银行政策研究室、研究局，曾任中山大学管理学院研究员，招商银行高级研究员、研究部总经理助理，广东金融学院党委副书记、院长；2014年起任中国人民银行研究局局长；2016年8月任现职。在《经济研究》、《金融研究》等期刊发表论文数十篇。曾获第十一届（2004年度）孙冶方经济科学奖、中国金融学会优秀论文二、三等奖（第六届）等多项学术奖励。
李宏瑾，中国人民银行营业管理部副研究员，经济学博士，中国金融四十人论坛·青年论坛成员、召集人。在《经济研究》、《金融研究》等期刊发表论文数十篇。曾获首届（2014年度）孙冶方金融创新奖、中国金融学会优秀论文一等奖（第十届）等多项学术奖励。
第一章 中国的外汇储备与最优外汇储备规模
一、国际储备及其构成
二、经济增长奇迹下的中国外汇储备
（一）改革开放后的外汇储备稳步积累期（1978～1993年）
（二）汇率并轨后的外汇储备快速积累期（1994～2004年）
（三）外汇管理体制完善过程中的加速积累期（2005～2013年）
（四）经济新常态下的外汇储备收敛期（2014年至今）
三、对中国外汇储备规模的几点讨论
（一）人口结构与外汇储备
（二）国际收支平衡视角下的外汇储备积累
（三）辩证看待外汇储备规模
四、最优外汇储备规模的存在性
（一）成本一收益视角下的最优外汇储备规模
（二）两分法、自然率假说与最优外汇储备的理论存在性
（三）货币政策转型、内外价格和数量目标的相互转换与最优外汇储备
五、外汇储备的性质和研究的总体安排
第二章 国际货币体系演进视角下的外汇储备
一、传统金本位制下的国际收支平衡和外汇储备
（一）两分法、货币数量论与金本位制
（二）金本位制下的国际收支自动平衡机制
（三）通货紧缩、最后贷款人和外汇储备
二、两次世界大战期间的金汇兑本位制和外汇储备
（一）“一战”后的金汇兑本位制
（二）金汇兑本位制的不稳定性与外汇储备
三、布雷顿森林体系下的外汇储备
（一）美元一黄金本位制的布雷顿森林体系
（二）布雷顿森林体系的不稳定性
（三）有关外汇支付手段与价值储藏功能的讨论
四、后布雷顿森林体系下的外汇储备
（一）货币中性与信用货币体系
（二）汇率制度选择与外汇储备
（三）出于支付和预防性的外汇储备需求
（四）具有充足流动性和价值可靠的储备货币供给
五、纳入SDR后的人民币国际化与国际货币体系改革
（一）当前国际货币体系的内在不稳定性
……
第三章 最优外汇储备规模估算方法简要述评及对中国的初步测算
第四章 对中国最优外汇储备规模的理论测算——基于效用最大化模型和具有中国特征DSGE模型的估计
第五章 改革开放以来的经济增长、外汇储备与货币政策调控
第六章 经济新常态下的中国经济增长、最优外汇储备与货币调控方式转型
第七章 人民币国际化、外汇市场发展与“藏汇于民”的政策选择
《最优外汇储备与货币调控方式转型》：
（一）成本一收益视角下的最优外汇储备规模
正如前面指出的，外汇储备在对一国经济发挥积极促进作用的同时不可避免地面临机会成本、冲销成本、经济扭曲等损失，而且有效管理外汇储备本身也会产生运营成本，并将随着储备资产规模的扩大、储备目标的多元化和储备资产的多样化而进一步上升。微观经济学中的成本收益分析就是估算最优外汇储备规模重要的理论基础，根据不同的目标函数和成本收益条件，以Heller（1966）为研究起点涌现出一大批有关外汇成本一收益模型的最优外汇储备估计方法，笔者将在后面对这方面的研究做进一步的总结和分析。从一般的成本收益理论来讲，持有一种资产将要同时考虑边际收益和边际成本。虽然在规模经济作用下，在达到一定规模之前外汇储备的边际收益是上升的，而边际成本会出现下降，但只要达到一定规模之后，外汇储备的边际成本和边际收益最终必将与一般生产函数一样分别是一条上升的曲线和一条下降的曲线，而当边际成本与边际收益相等时，外汇储备资产将达到最优规模。否则，如果边际收益始终是一条上升的曲线，或边际成本始终是一条下降的曲线，那也就意味着边际收益总是大于边际成本，增加外汇储备将获得更多的收益，那么外汇资产规模将无限扩张发散而无法收敛。因而，在成本收益的框架下，外汇储备必然存在着一个最优的规模。一旦外汇储备数量超过了最优规模，边际成本将大于边际收益，继续增加外汇储备将会出现净损失，外汇储备规模必将达到一定数量规模后向最优水平收敛。这与新古典增长理论中的增长收敛假说是一致的（Solow，1956；Baumol，1986）。通过对中国外汇储备积累历程的考察也可以发现，我国外汇储备在2014年开始进入收敛阶段。国际收支平衡表分析能够充分说明这一点。经常账户和资本的长期持续顺差，只能通过储备账户的长期逆差来进行平衡。近年来，资本和金融账户开始出现持续逆差，正是对经济失衡和外汇储备边际成本上升和边际收益下降的一种自动调节机制。事实上，全球金融危机之后，尽管我国外汇储备规模迅速增加，在短短的两年间迅速突破了三万亿美元，但出口对经济增长的贡献率和拉动作用大大下降，甚至自2011年以后对经济增长作用时常为负，这也是外汇储备边际收益下降的一个具体体现。
另外，即使不考虑边际成本收益分析，仅从外汇储备收益的角度来考察，由于中央银行持有外汇储备主要是为了在必要时刻进行干预（无论是出于稳定汇率，还是在外部金融冲击时稳定国内市场），因而流动性是外汇管理考虑的首要目标，外汇储备通常都是以高度风险回避的方式进行投资（Saville，1992）。有关于外汇储备机会成本或收益最大化的分析，从性质来讲应当是在满足了正常流动性需求之外的其他收益目标。只有在满足了流动性的前提下，外汇管理当局才可能考虑与机会成本相关的外汇储备的收益最大化，而收益最大化目标对外汇管理者和其他市场投资者而言并没有本质上的差异。可见，只有剔除了用于日常支付和审慎预防性需求之外的一定数量的外汇储备，有关外汇储备机会成本和收益最大化的讨论才有意义。这也就隐含地意味着，如果外汇储备在流动性、安全性和盈利性上存在着一个最优平衡点，那么出于支付和预防性目的外汇储备必然存在着一个最优的数量规模。
……
书单推荐
