我国证券市场内幕信息泄露的监管研究_尤苗_9787511555120

本书创新性地将犯罪经济学的研究框架运用到内幕信息泄露的研究上，从内幕信息泄露行为主体的角度出发，用成本—收益分析法来分析泄露内幕信息这一具体违法行为，研究内幕信息泄露的行为动机和选择策略。此外，本书用调查问卷的方法对我国证券市场的泄密动机进行了实证研究。选取了50个国家（地区）为实证样本，研究各国证券市场对内幕信息泄露监管的国际经验，并层面研究法律监管对内幕信息泄露的抑制机制。提出了建立起事前防范-事中监控-事后惩处和激励机制相结合的“四位一体”监管体系。

序言内幕信息泄露是典型的证券违法行为之一，不仅扰乱了证券市场正常的交易秩序，还严重影响市场效率和资源配置，阻碍资本市场的发展和完善，对中小投资者造成巨大损失。由于内幕信息泄露具有泄密主体专业性强、违法成本低、调查取证难等特点，目前的研究和司法实践中，往往将内幕信息泄露和内幕交易两者合二为一。本书将重点研究内幕信息泄露，综合利用经济学、心理学和法学的相关理论研究证券市场内幕信息的泄露动因及监管对策，这在已有研究中还很少见。在理论分析上，本书创新性地将犯罪经济学的研究框架运用到内幕信息泄露的研究上，从内幕信息泄露行为主体的角度出发，用成本—收益分析法来分析泄露内幕信息这一具体违法行为，研究内幕信息泄露的行为动机和选择策略。研究发现，国家层面的法律惩罚、公司层面的治理结构以及行为主体的心理因素等都是影响内幕信息行为泄露的主要因素。将行为主体的心理分析模型化，研究发现违法泄密给行为主体所带来的心理满足程度对其泄密行为的选择有正向激励作用，行为主体对泄密活动的心理认同度、因违法而被定罪的社会影响程度、受教育程度三个因素对泄密行为有抑制作用。此外，本书用调查问卷的方法对我国证券市场的泄密动机进行了实证研究。在具体研究中，将泄密主体分为四种类型，即上市公司高管、中介机构、监管部门和圈外人员，有针对性地研究不同群体泄密的动因。主要结论有：一是各个因素是共同作用影响行为人的选择倾向，负向指标的抑制作用要大于正向的激励作用。二是自我约束能力越强，泄密倾向越差。自我约束能力具体是指对泄密行为的内疚感、对法律的认同，有意思的发现是，在所有的影响因素中，对行为主体影响最大的单个因素竟然是自我约束。三是物质激励指数越高，表明泄密行为给行为主体带来预期的超额收益回报越低，行为主体的泄密倾向就差。作为一种犯罪成本低、调查从立法和执法两个取证难、隐蔽性很强的违法行为，在立法和执法都尚未完善的阶段，法律威慑力更对于抑制内幕信息泄露确实有限。那么，如何才能提高法律的威慑作用，让多的内幕信息泄露行为从灰色地带暴露出来？在规范资本市场的内幕信息泄露行为方面，到底是立法重要还是执法重要？基于此问题，本书选取了50个国家（地区）为实证样本，研究各国证券市场对内幕信息泄露监管的国际经验，并层面研究法律监管对内幕信息泄露的抑制机制。研究发现：在立法层面，法律的完善有助于提高对中小投资者的保护程度，有利于证券市场的良性运行，会降低内幕信息泄露的发生概率；在执法层面，抓捕能力和执行意愿的提升在一定程度上能够促进证券市场的发展，但不是影响内幕信息泄露情况的主要因素，而遏制内幕信息泄露的主要因素则是政府对证券市场的干预。通过理论分析和实证研究，本书发现法律监管、公司治理、个人心理构成了内幕信息泄露动机的三大层次，但是目前实践中针对内幕信息泄露的监管都是以事后惩罚为主，因此，本书提出了建立起事前防范-事中监控-事后惩处和激励机制相结合的“四位一体”监管体系。

目录第一章导论……………………………………………… 1 第一节内幕信息泄露的相关概念… ……………………… 5 第二节国内外研究现状… ………………………………… 12 第三节本书的研究思路… ………………………………… 19 第四节本书主要创新点… ………………………………… 23 第二章我国证券市场内幕信息泄露的现状及存在的问题…25 第一节我国上市公司内幕信息泄露的基本情况… ……… 27 第二节我国证券市场内幕信息泄露案件暴露的问题… … 39 第三章上市公司内幕信息泄露动因的理论研究 ——基于犯罪经济学视角…………………………………… 52 第一节犯罪经济学的理论基础… ………………………… 54 第二节泄露内幕信息的决策模型… ……………………… 55 第三节结果分析和政策建议… …………………………… 69 第四节本章小结… ………………………………………… 71 第四章上市公司内幕信息泄露动因的实证研究……… 73 第一节内幕信息泄露的影响因素分析… ………………… 74 第二节模型假设… ………………………………………… 78 第三节调查问卷… ………………………………………… 80 第四节本章小结… ………………………………………… 96 第五章法律监管对抑制内幕信息泄露的作用机制研究 ——基于国际经验的实证研究…………………………………100 第一节法律监管对内幕信息泄露的抑制作用… ……… 104 第二节指标构建… ……………………………………… 109 第三节法律监管对遏制内幕信息泄露的有效性检验… 120 第四节法律监管对内幕信息泄露作用机制的实证研究… 132 第五节本章小结… ……………………………………… 140 第六章我国证券市场内幕信息泄露的监管对策 ——建立“四位一体”的内幕信息监管机制………………143 第一节 “四位一体”监管体系的总体设想… …………… 143 第二节事前预防-事中监控-事后惩处的监管机制… … 146 第三节抑制内幕信息泄露的激励机制… ……………… 155 第四节本章小结… ……………………………………… 164 第七章结论……………………………………………166 附录 A…………………………………………………………169 索引………………………………………………………182 参考文献……………………………………………………184

第一章导论自1990年上海证券交易所、1991年深圳证券交易所正式成立以来，我国证券市场经过了20多年的发展，从最初的几家上市公司发展到现在包括大型企业、中小企业和创业企业在内的数千家上市公司。截止到2016年12月底，我国A股市场共有2902家上市公司，市值达58万亿元a。中国股票市场已成规模，扩大了国内融资渠道，优化了资本资源的配置，极大地促进了我国国民经济的发展。 2006年股权分置改革的基本完成，标志着我国证券市场进入了全新的发展阶段。全流通时代的到来，使得原本对立的非流通股股东与流通股股东的利益趋向一致，使得大股东、公司管理层和实际控制人对市场的介入程度更深，机构投资者对市场行为的主导作用进一步加强。这些变化使市场参与者和利益相关者比以往任何时候都要关注所持有股票的价格表现，也越来越突显内幕信息的地位和作用。近年来，我国股票市场在信息泄露方面的违规违法事件频频出现。如2007年初上市公司杭萧钢构取得巨额工程项目，但没有依照有关规定及时公告前，董事长单某木没有做好相关保密工作，在公司内部会议上对项目进行透露，造成内幕信息泄露，使与公司内部人员及密切关联人员先于市场得到信息，并使股价连续上涨或下跌从而产生剧烈波动。虽然证监会事后对杭萧钢构及董事长单某某等有关人员给予警告并处罚款，但该事件引起了市场的广泛质疑和投资者的不满，带来了极坏的市场影响。泄露内幕信息罪是典型的证券违法行为之一，它的滋生和蔓延极大地危害了证券市场的良性运行和健康发展。泄露内幕信息的行为不仅扰乱了证券市场正常的交易秩序，还严重影响市场效率和资源配置，阻碍资本市场的发展和完善，对中小投资者造成巨大损失。内幕信息的泄露使得少数知悉并利用了内幕信息进行交易的人在获得暴利的同时，其他众多的投资者却遭受重大损失。这种行为如果得不到有效控制，从长远来看，它会使广大投资者丧失对市场的信心而放弃投资，这将是对证券市场致命的打击，不利于对我国经济稳定健康发展。2014年6月，中信证券首席医药分析师张某某在上市公司丽珠集团未公开发布消息之前，就在各个微信群和微信朋友圈中发布丽珠集团将要公布管理层限制性股票和期权方案的消息。这一通过“朋友圈”泄露上市公司内幕信息的案件迅速引起市场各方的关注。2016年林某某泄露内部信息案a，其父作为广东省某商会常务副会长，与作为该商会会长的鸿达兴业董事长周某某熟识并获取内幕信息，在内幕信息敏感期内，建议其子买入“鸿达兴业”股票获利。内幕交易行为不仅扰乱了证券市场正常的交易秩序，还严重影响市场效率和资源配置，对中小投资者造成巨大损失。如何“从源头上净化水源，严禁内部人泄密”b，已成为我国证券市场亟待解决的难题。虽然查处的内幕信息泄露案件不断增多，但目前内幕信息泄露的处罚以事后监管为主，绝大多数案件是因为随着内幕信息泄露而发生的内幕交易被发现的，极少数案件是单纯因为内幕信息泄露而被惩处。同时，由于证券交易采取电子化交易手段且内幕信息通过口头形式即可不留痕迹地泄露出去，使得这种多依靠事后处罚的监管对我国尚不完善的证券市场来说，在很大程度上是无效的。因此，有效地防范内幕信息泄露、维护我国证券市场的健康发展急需建立一个事前防范、事中监控和事后惩处相结合的监管体系。

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