本书为读者打开头部投资银行的神秘大门，并以通俗易懂的方式，向读者解释头部投资银行的投资组合经理与金融分析师分析公司的方法。
德意志银行、高盛、摩根士丹利、瑞士信贷和瑞银等头部投资银行的专家对公司进行估值的真实方法在书中都有详细介绍。本书不同于其他大多数出版物，只侧重于单一的估值模型，而是对当下投资行业所用的不同估值框架进行一一探讨。
本书zui后由阿斯沃思·达莫达兰执笔，对各种估值方法与替代方法进行了精彩的总结。达莫达兰先生是股票估值领域的ding级权威专家之一，写过多本广为人知且深受好评的估值类教科书。他不仅对各种估值方法进行了总述，还列出了投资人应用估值方法所面临的若干潜在问题 。这些问题也包括影响损益表和资产负债表的会计方面的挑战。同时，达莫达兰还讲述了此类估值计算方法对新证券和新应用的逻辑扩展，其实例包括实物期权估值与相对估值评估。
所有投资专业人士、公司管理人员以及一切有志于深掘这一关键领域究竟的人士都需要阅读本书，从而在运用估值方法过程中用新的思维模式及知识深度来武装自己的头脑。
本书的目标是为我们的读者打开头部投资银行的神秘大门，以通俗易懂的方式向读者解释头部投资银行的投资组合经理与金融分析师分析公司的方法。本书揭秘了德意志银行、高盛、摩根士丹利、瑞士信贷和瑞银等头部投资银行的专家对公司进行估值的真实方法。本书不同于其他大多数出版物，并非只侧重于某一种估值模型，而是对当下投资行业所用的不同估值框架一一进行探讨。本书内容编排如下：
部分标题作者单位
部分标题作者单位
推荐序艾比·约瑟夫·科恩高盛集团
一现金流贴现模型简·菲比希
托尔斯滕·波迪格德意志投资股份有限公司
不来梅大学
二蒙特卡罗企业自由现金流模型简·菲比希
托尔斯滕·波迪格德意志投资股份有限公司
不来梅大学
三盈利探秘：超额回报模型与霍尔特现金流投资回报率框架汤姆·拉森
大卫·霍兰德哈丁·勒夫纳管理公司
瑞士信贷
四摩根士丹利的ModelWare模型对内在价值的研究：风险–收益的权衡特雷弗·S.哈里斯
朱丽叶·埃斯特里奇
多伦·尼西姆摩根士丹利
摩根士丹利
哥伦比亚大学商学院
五瑞银基于价值创造分析模型与经济增长商回归的估值大卫·比安科瑞银
六杠杆收购模型简·菲比希
丹尼尔·斯蒂里特
托尔斯滕·波迪格德意志投资股份有限公司
瑞银
不来梅大学
七101估值：方法与备选方法阿斯沃思·达莫达兰纽约大学斯特恩商学院
八关于估值的zui后一点思考阿明·瓦玛
托尔斯滕·波迪格
简·菲比希 不来梅大学
不来梅大学
德意志投资股份有限公司
本前言系每部分主要内容概述及作者简介。
第一部分
内容当前，各头部投资银行所用的每一种复杂的估值模型，几乎都是以现金流贴现法为基础。简·菲比希与托尔斯滕·波迪格对实践中所用到的zui重要的现金流贴现模型做了系统的概述，并通过实例来对模型进行阐释。已熟悉基本估值模型的读者可直接略过第一部分内容
作者及其所在单位简·菲比希系德意志投资股份有限公司董事总经理，为德国德意志投资股份有限公司管理对冲基金。德意志投资股份有限公司系德意志资产管理公司（德意志银行全球资产部）子公司。托尔斯滕·波迪格系不来梅大学金融学教授
主要概念现金流贴现模型、股利贴现模型（DDM）、现金流量表、企业自由现金流（FCFF）模型、资本成本、资本资产定价模型（CAPM）、竞争优势期（CAP）、终值（TV）
第二部分
内容有一句古谚说得好：“预测凡涉及未来，皆尤为困难。”金融分析师在构建估值模型时，并不知道未来情形将是什么样的。简·菲比希和托尔斯滕·波迪格以百度公司为例，向读者分步介绍了MC-FCFF模型。将现代估值理论与统计分析相结合，可以使投资专业人士在一个充满不确定性的世界中构建出更切合实际的估值模型。
作者及其所在单位简·菲比希系德意志投资股份有限公司董事总经理。托尔斯滕·波迪格系不来梅大学金融学教授
主要概念蒙特卡罗企业自由现金流（MC-FCFF）模型、财务价值驱动因素法
第三部分
内容在本书第三部分中，汤姆·拉森和大卫·霍兰德对两种应用zui广的估值衡量指标（即由斯特恩·斯图尔特所开发的EVA法，以及由霍尔特国际财务顾问公司首创的现金流投资回报率框架）进行了比较。这两种模型均植根于由米勒与莫迪利亚尼首创的估值框架，并被全球各地的咨询人员、投资组合经理、投资银行家和企业管理者广泛运用。安然风波之后，投资人普遍认为会计数据可能会误导投资者。学习第三部分的内容，将有助于投资者、教育工作者及公众了解投资专业人士为了解公司的真实业绩而对会计数据进行调整的方法
作者及其所在单位汤姆·拉森系美国新泽西州萨默维尔哈丁·勒夫纳管理公司的研究主管。汤姆·拉森在加盟哈丁·勒夫纳管理公司之前，曾于一家颇负盛名的特许金融分析师协会担任高级政策分析师。大卫·霍兰德系瑞士信贷的董事总经理兼霍尔特估值与分析集团的联席主管。霍尔特国际财务顾问公司是全球各地投资组合经理的现金流投资回报率估值模型的主开发商兼主提供商。该公司已被瑞士信贷收购
主要概念现金流投资回报率、经济增加值（EVA）
第四部分
内容ModelWare模型的组织原理简单得令人叹服：将经营性活动与融资性活动分开，有助于更好地理解公司的价值创造（或破坏）方式。该模型的优点之一，就是它始终维持会计关系逻辑不变。ModelWare模型的核心是一个被称为“盈利能力树状图”的新分析概念，它阐明了股本回报率系由财务杠杆和净经营性资产回报率影响所驱动。“盈利能力树状图”对重新调整的财务报表信息与业绩衡量指标二者进行了关联。投资者可用ModelWare模型来分析当前股价所隐含的营业利润率、资产周转率及其他业绩衡量指标。由摩根士丹利引入的另一个有用概念，是“盈利能力地图”，它显示了二维空间中营业利润率与经营性资产周转率随时间推移而变化的情况。由于利润率与效率的改善通常能够证明较高估值的合理性，所以，“盈利能力地图”是一种至为重要的估值工具
作者及其所在单位特雷弗·S.哈里斯系摩根士丹利董事总经理兼客户部副主席，他先前负责带领摩根士丹利股票研究部全球估值及会计团队。加入摩根士丹利之前，特雷弗·S.哈里斯曾担任哥伦比亚大学商学院杰罗姆·A.查森国际商务研究所副教授兼会计系主任。朱丽叶·埃斯特里奇系摩根士丹利的一位副总裁。多伦·尼西姆系哥伦比亚大学商学院会计系副教授兼主任
主要概念ModelWare模型、盈利能力树状图、盈利能力地图
第五部分
内容大卫·比安科向读者介绍了瑞银价值创造分析模型（VCAM）及其经济增长商（EGQ）。VCAM是一种标准化现金流贴现模型，该模型允许投资者分析公司价值增长潜力。基于回归模型的估值，是一个创新型分析新概念，它试图解释某些公司以高于其他公司的估值乘数交易的原因。瑞银基于回归的估值框架背后的经济逻辑令人叹服：公司相比于其经济账面价值（EBV）的预期增长潜力现值越高，其观察到的估值乘数就越高。大卫·比安科运用了一种线性回归模型，将估值乘数（企业价值/税后净营业利润）与一个特意开发出的名为经济增长商（EGQ）的解释变量之间的关系形象化
作者及其所在单位大卫·比安科系瑞银首席美股策略师。《巴伦周刊》刊载内容显示，大卫·比安科系美国“ding级策略师”之一。瑞银是一家ding级投资银行暨一家头部全球资产管理公司
主要概念价值创造分析模型、经济增长商
第六部分
内容第六部分讲述了由瑞银、德意志银行、高盛、瑞士信贷和摩根士丹利等头部投资银行开发的杠杆收购（LBO）模型的方法和机制。杠杆收购模型不同于现金流贴现模型，它以私募股权投资者的视角来对公司进行估值。私募股权投资者会对公司的财务结构进行资本重组并对其经营业务进行重组，以提升公司盈利能力和资本效率。杠杆收购模型揭示出：从金融投资者的视角看，拥有公司控制权价值重大
作者及其所在单位简·菲比希系德意志投资股份有限公司董事总经理。丹尼尔·斯蒂里特系瑞银（全球旗舰金融公司之一）的一名董事总经理，他负责重组与并购形势研究。托尔斯滕·波迪格系不来梅大学金融学教授
主要概念杠杆收购模型、内部回报率（IRR）、乘数法
我们认为：第三部分、第四部分和第五部分的作者对霍尔特现金流投资回报率、ModelWare模型和瑞银VCAM所做的讲述非常到位。这3种模型，可以说是当下金融分析师与投资组合经理用于股票估值的3种zui复杂的专属模型。这几位作者均系股票估值专家，他们曾在开发或改进这些模型的过程中出力献策。余下两个部分的目的是从理论角度对估值展开探讨，而非厚此薄彼，支持一种方法而否定另一种方法。在第七部分中，由多本投资估值畅销教科书的作者阿斯沃思·达莫达兰对备选估值概念做出了精当的概述。对估值理论感兴趣的读者可能想先读第七部分的内容。
第七部分
内容在第七部分中，阿斯沃思·达莫达兰探讨了4种基本估值法以及每种方法中价值提升的构建方法。首先，他考察了现金流贴现模型及其变体——确定性等价、超额回报模型和调整现值法（APV）模型。其次，他检查了会计估值模型——账面价值与清算价值。再次，他评估了相对估值模型，该模型以市场对同类资产的定价方式为基础来对资产进行定价。zui后，他考量了实物期权模型，在该模型中，可通过增加弹性和未来潜在机会以及价值提升中企业战略与金融之间的相互作用来获得
价值
作者及其所在单位阿斯沃思·达莫达兰系纽约大学斯特恩商学院金融学教授兼大卫·马戈利斯教学研究员。他著有多本书籍，包括《达莫达兰谈估值》《投资估值》《估值：难点，解决方案及相关案例》等，皆备受好评。他曾于《金融与定量分析期刊》《金融期刊》《金融经济学期刊》和《金融研究评论》发表多篇论文
主要概念现金流贴现模型、确定性等价、超额回报模型、会计估值模型、相对估值模型、实物期权模型
第八部分
内容第八部分的目的是着重讲述本书前面几个部分中所探讨模型背后的理论。作者通过回顾文献，探讨了将风险纳入现金流贴现框架的替代方案，并展示了在实践中对资产配置与现金流贴现法估值进行关联的方法
作者及其所在单位 阿明·瓦玛在不来梅大学为托尔斯滕·波迪格工作，并取得了不来梅大学博士学位。托尔斯滕·波迪格系不来梅大学金融学教授。简·菲比希系德意志投资股份有限公司董事总经理
主要概念风险溢价、基于效用的估值、确定性等价、风险中性概率、资产定价模型
在本书中，现实世界实例和动手实例极为丰富。通过将估值理论与实际见解相结合，我们希望：学生、投资专业人士、公司管理者以及其他任何想要了解股票估值的人都能阅读本书。
简·菲比希（Jan Viebig）
特许金融分析师、德国德意志投资股份有限公司董事总经理。其为德意志投资股份有限公司管理两只股票多空对冲基金，该公司是德意志资产管理公司旗下的一家子公司，为德国头号资产管理人，其管理资产逾1420亿欧元。他持有德国慕尼黑联邦国防军大学商业管理文凭与博士学位及雷鸟全球管理学院国际管理（工商管理硕士研究生）学位。他目前在不来梅大学担任讲师，其研究方向集中于对冲基金和股票估值领域。
托尔斯滕·波迪格（Thorsten Poddig）
曾攻读商业管理、经济学及计算机科学，取得了德国班贝克大学博士学位。他在人工智能概念领域所做的工作及其在决策理论及商业管理决策制定过程中的应用，后来在德国弗莱堡大学借助神经网络进行金融市场分析、建模及预测时被推崇。早在1996年，托尔斯滕·波迪格就已经是不来梅大学金融学教授。其研究方向涵盖资产管理的方方面面，包括金融市场建模与预测、投资组合优化及资产配置、股票估值、资本市场理论及实证金融。
阿明·瓦玛（Armin Varmaz）
曾攻读商业管理与经济学。他在其博士论文中，借助面板数据法对银行的盈利能力、竞争态势及效率进行了分析。2006年，阿明·瓦玛就已成为不来梅大学的一名博士后研究员。其主要研究方向与经验包括估值理论、经济学中的优化问题以及实证金融。目前，他正在金融市场长期趋势分析、建模及模拟方面潜心求索前沿量化方法。
目录
推 荐 序
前 言
特别鸣谢
术 语 表
第一部分 现金流贴现模型
第1章 导读 / 2
第2章 股票与债券的基本价值 / 4
第3章 现金流贴现模型：主要输入要素 / 12
3.1 分析性资产负债表与自由现金流贴现模型 / 12
3.2 股利贴现模型 / 16
3.3 企业自由现金流模型 / 25
第二部分 蒙特卡罗企业自由现金流模型
（案例：德意志银行/德意志投资股份有限公司）
第4章 内容介绍 / 62
第5章 标准企业自由现金流模型 / 64
5.1 净营收 / 67
5.2 成本结构与营业利润 / 73
5.3 营业利润重新调整为企业自由现金流 / 78
5.4 财务价值驱动因素法 / 83
5.5 基本企业价值和市场价值 / 90
5.6 百度公司在2005～2007年的股价表现 / 94
第6章 蒙特卡罗企业自由现金流模型 / 101
6.1 蒙特卡罗模拟 / 101
6.2 运用@Risk插件进行蒙特卡罗模拟 / 105
6.3 免责声明 / 123
第三部分 盈利探秘：超额回报模型与霍尔特现金流投资回报率框架
第7章 内容介绍 / 126
第8章 从会计到经济（1） / 131
第9章 从经济到估值（1） / 133
第10章 会计方面哪里出了错 / 135
第11章 从会计到经济（2）：现金流投资回报率 / 137
11.1 基础知识 / 137
11.2 以沃达丰截至2005年3月止财年报告为基础的现金流投资回报率调整 / 143
11.3 沃达丰现金流投资回报率计算 / 164
11.4 商誉评述 / 166
第12章 从会计到经济（3）：经济利润 / 169
12.1 基础知识 / 169
12.2 注意事项 / 172
12.3 利用沃达丰截至2005年3月止财年报告所做的经济利润调整 / 173
第13章 从经济到估值（2） / 184
13.1 一般规则 / 184
13.2 市场增加值 / 185
13.3 现金流投资回报率 / 185
13.4 关于负债的一点建议 / 186
13.5 估值 / 187
13.6 沃达丰估值 / 199
13.7 选用经济利润还是现金流投资回报率 / 206
13.8 后一点建议 / 208
附录13A 沃达丰财务报表及相关附注 / 209
附录13B 用以计算经济利润的其他沃达丰年度报告附注 / 224
第四部分 摩根士丹利的ModelWare模型对内在价值的研究：风险-收益的权衡
第14章 内容介绍 / 234
第15章 基本面分析与估值模型的输入参量 / 238
第16章 我们的估值框架 / 242
第17章 将业务活动与内在价值相关联：ModelWare模型盈利能力树状图 / 253
第18章 ModelWare模型的内在价值估值法 / 263
第19章 关键输入参量的处理 / 280
第20章 资本成本 / 282
20.1 无风险利率 / 282
20.2 股票风险溢价 / 283
20.3 β的预估 / 284
第21章 总结与结论 / 287
附录21A / 289
第五部分 瑞银基于价值创造分析模型与经济增长商回归的估值
第22章 引入经济增长商：内在方法和经验技巧的结合 / 300
第23章 现金流贴现和经济利润分析快速指南 / 303
23.1 分析框架虽然强大，但并非完整的解决方案 / 303
23.2 经济利润动态分析 / 304
23.3 真实经济增加值 / 305
23.4 价值动态一：投入资本回报率 / 305
23.5 价值动态二：投入资本 / 306
23.6 价值动态三：加权平均资本成本 / 307
23.7 价值动态四：价值创造期 / 308
23.8 四种价值动态合为一体：经济增长商 / 309
第24章 基于回归分析的估值 / 311
第25章 瑞银经济增长商 / 313
25.1 经济增长商的计算 / 313
25.2 经济增长商的特殊属性 / 314
第26章 瑞银经济增长商回归估值 / 316
26.1 内在估值与相对估值的结合 / 316
26.2 经济增长商回归：相对估值案例 / 317
26.3 经济增长商回归：分层α框架 / 320
26.4 y轴截距显示资本成本 / 320
26.5 斜率与y轴截距的比较可表明偏好风格 / 320
26.6 紧急估值 / 321
26.7 为何要对经济增长商和“企业价值/税后净营业利润”
进行回归 / 322
26.8 处于x轴下方,则逆向思考 / 323
第27章 了解回归 / 325
27.1 关键要点 / 325
27.2 回归线表明了何种关系 / 327
27.3 这一关系的解释力 / 328
27.4 量化关系的可靠性或置信度 / 329
27.5 回归离群值 / 330
27.6 留意经济增长商回归中的离群值 / 330
第28章 附录：讨论 / 332
28.1 经济增长商对假设的加权平均资本成本敏感度很低 / 332
28.2 “企业价值/投入资本”vs“投入资本回报率/加权平均资本成本”回归 / 334
28.3 市盈率vs每股盈利增长回归或市盈率相对盈利增长比率 / 337
28.4 回报率指标：投入资本回报率vs现金流投资回报率 / 338
28.5 回报率衡量指标：应计科目vs现金流 / 339
28.6 投入资本回报率vs现金流投资回报率 / 340
28.7 投入资本调整固然重要，但不适用于经济增长商 / 343
第六部分 杠杆收购模型
第29章 内容介绍 / 346
第30章 杠杆收购 / 348
第31章 内部回报率与杠杆收购模型结构 / 353
第32章 杠杆收购模型假设 / 359
第33章 案例：德国大陆集团 / 371
33.1 背景 / 371
33.2 杠杆收购建模方法（适度详尽） / 372
33.3 杠杆收购关键参量 / 373
33.4 带你分步走完杠杆收购模型全过程 / 376
第34章 告诫提醒 / 386
第七部分 101估值：方法与备选方法
第35章 内容介绍 / 392
第36章 估值概述 / 394
第37章 现金流贴现法估值 / 396
37.1 现金流贴现法估值的实质 / 396
37.2 贴现率调整模型 / 397
37.3 确定等价模型 / 401
37.4 超额回报模型 / 402
37.5 调整现值法模型 / 403
37.6 现金流贴现领域中的价值提升 / 404
第38章 清算与会计估值 / 414
38.1 基于账面价值的估值 / 415
38.2 清算估值 / 418
38.3 会计领域里的价值提升 / 419
第39章 相对估值 / 420
39.1 相对估值步骤 / 420
39.2 方法的依据 / 421
39.3 标准化价值与乘数 / 422
39.4 乘数的决定因素 / 424
39.5 可比公司 / 426
39.6 控制公司之间的差异 / 426
39.7 相对估值领域中的价值提升 / 428
第40章 实物期权估值 / 430
40.1 方法的依据 / 430
40.2 实物期权的实质 / 431
40.3 实物期权实例 / 433
40.4 实物期权领域的价值提升 / 435
第41章 关于价值提升的总结性思考 / 437
第八部分 关于估值的后一点思考
第42章 内容介绍 / 440
第43章 理论估值：单项资产估值 / 442
43.1 确定性现金流 / 442
43.2 不确定性现金流 / 444
43.3 风险溢价 / 446
43.4 确定性等价与基于效用的估值 / 449
43.5 风险中性概率 / 453
第44章 展望：多资产估值与分配情形 / 457
第45章 总结 / 462
参考文献
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